2013之投资智慧顶尖私募看市

2013之投资智慧：顶尖私募看市

2012年沪指在四季度跌破2000点并创出三年多来的新低，人气低迷。触及1949点后，沪指连续反弹，让人突然看见了一缕曙光。　　展望2013年，投资者满怀期待。从宏观经济、估值水平、资金面来看，A股的寒冬正在渐渐过去。但不得不警惕的是，放眼世界，2013年世界经济或继续在危机的泥潭中挣扎，部分主要经济体几乎陷入财政困境。　　作为A股嗅觉最灵敏的私募基金 ，他们又是如何看待2013年的呢？　　《每日经济新闻》年终特刊之私募测市，邀请了4家顶尖私募：重阳投资、鼎锋投资、创赢投资以及翼虎投资，为投资者把脉2013年的A股走向。　　话题一：经济复苏与A股见底　　股市被称为经济的“晴雨表”，因此要预测2013年A股市场的走势，宏观面的解读就显得非常重要。　　重阳投资将当前的经济状况与2001~2005年进行了比较，认为两者“形不似神似”。首先看差异，在经济总量上，2001年中国人均GDP只有1000美元，而2012年已逼近6000美元；在增速上，2001~2005年GDP增速保持在9%之上，而目前已回落到7%~8%；从经济目标看，2001~2005年中国经济面临的问题是经历了十几年高速发展后能否保持高增长，而当前的挑战是能否短期避免硬着陆并成功转型。两个阶段中国经济发展态势“形不似”非常明显。　　而两个阶段的相同之处则是市场对未来都信心匮乏。本世纪初，中国在经历了多年的经济增速回落，特别是1997年亚洲金融危机冲击后，“中国崩溃论”盛行。但后来，中国成功加入WTO，并进行了多项经济变革，启动了内需并积极开拓海外市场，成就了随后几年中国经济的强劲增长。　　当前，中国的最大挑战是经济能否成功转型，跨越中等收入陷阱，主流观点再次悲观。但参考其他国家和地区成功的发展历程可以发现，目前中国的问题并非独有，在及时合理的调整中都可以得到解决。　　结合宏观经济与A股两次大底来分析，鼎锋投资认为，A股如果要持续上涨，从宏观来说，需要以下3个条件中至少具备两个：一是宏观经济触底回升并推动上市公司盈利，特别是非银行类上市公司业绩环比或同比持续上升；二是股市供求关系持续改善，体现为增量资金持续入市；三是证券市场出现制度性变革。微观层面则需要2~3个产业群出现持续景气，如2006年的房地产、大宗商品 、工程机械等。2009年的银行、地产、白酒等。　　对比998点和1664点的两次大底，前一次是股权分置改革的重大制度红利推动的，后一次是由国家4万亿元投资拉动。目前，PMI、房地产成交量、汽车销售量、水泥价格、发电量等都显示，经济有企稳迹象，但还未反映到上市公司业绩层面，其持续性有待观察。近期A股有海外资金流入，但体量有限、持续性不确定。证券市场的重大制度变革还未看到。另外，在微观层面并未出现2~3个产业群业绩持续的增长情况。　　因此2013年更多是结构性机会，会比2012年更活跃，上半年周期股以及主题投资的机会较多，下半年成长股的机会更多。在操作上需要控制仓位、精选个股，波段操作，以获取绝对收益。　　翼虎投资总经理余定恒表示，目前经济处于温和复苏阶段，但复苏的力度还不够。其认为起码要到明年一季度以后，经济复苏才能体现出来。当然经济向好的主要动力还是宽松的财政政策，包括城镇化下的房地产和基础建设投资。不过总体来看，从现在开始到明年一季度前后，市场的系统性风险将不断下降，场外资金可能会有入场愿意。　　目前市场结构在分化，以银行、地产、基建为代表的蓝筹股表现较为强势，而这正好体现出对经济企稳的预期。总体看，随着经济的温和回升，2013年A股的表现会明显比今年乐观。　　话题二：波段机会VS趋势性机会　　从4家私募的观点来看，大家对2013年的经济及市场氛围都普遍偏于乐观。而2013年的A股市场更多的是波段性机会，还是趋势性机会呢？私募们大多倾向于波段性机会。　　重阳投资认为，中短期来看，牛市的可能性较小。尽管A股中长期投资价值随市场加速下滑而愈加明显，但由于国内外市场环境发生了明显的变化，A股不可能简单地重复历史。　　另外，A股市场的供求关系也发生了显著变化。如果以储蓄余额或M2来近似代表潜在股票需求与A股流通市场进行对比，我们可以发现目前市场的供求关系远没有2005年末期宽松。　　鼎锋投资指出，2013年更多地还是波段性的机会，积极因素与消极因素交织。2013的积极因素在于：海外资金持续进入A股市场，证券市场存在制度变革的可能。消极因素主要在于：虽然经济可能短期企稳，但中期减速的趋势并未改变；出口增速和房地产投资都面临“天花板”；产能过剩和负债率高企对企业经营业绩改善形成较大的制约；市场供求层面，无论是大小非、新股发行，还是再融资，股票的供应压力依然较大；固定收益类产品，包括银行、信托理财产品以及基金和证券公司的货币基金类型的产品创新对股市资金依然有显著的分流作用。　　预计A股市场将沿着两条主线展开：一是业绩驱动，主要是一部分能快速增长的细分行业；二是政策驱动产生的主题博弈机会，其中最核心的就是证券市场制度变革的机会。　　翼虎投资总经理余定恒也认为2013年不会有趋势性的机会，原因在于这一轮经济回升的力度不理想。目前我国主要是以投资来拉动经济，而“三驾马车”中消费和出口并没有改善。不过能够预测的是，既然现在经济有企稳迹象，因此明年3、4月份之前，2000点附近仍然是阶段性底部的范围。至于3、4月份后，就要看宏观经济是否存在变数，流动性方面一旦需求起来了，通胀会不会再次出现，货币政策的放松程度会否被压制。如果基本面没有有力的政策支持和数据向好，那么明年的行情仍将比较艰难。　　相比上述3家私募，创赢投资董事长崔军则显得格外乐观。2007年10月，沪指涨至最高点时，市值大概是40万亿元 (包括H股)，当年我国的GDP总量为26万亿元，市值GDP比约为1.5(国外发达国家经验，股市泡沫高点的市值GDP比一般在1.5附近)。沪指1664点时，市值约为10万亿元，当年GDP为31万亿元，市值GDP比为0.32.2012年12月4日，股市市值约为18.78万亿元，2011年国内生产总值47.16万亿元，假设今年我国GDP增速为7.5%，那全年GDP水平为50.69万亿元，市值GDP比为0.37.　　话题三：蓝筹天下VS小盘股扛鼎　　年末这波行情是由蓝筹股掀起的，一方面，低迷许久估值已经低无可低；另一方面，经济有回暖迹象，因此蛰伏许久的蓝筹股似乎也闻到了春天的味道。而小盘股则大多不温不火，甚至下跌。2013年又将会是谁的天下？　　鼎锋投资认为，2013年蓝筹股和小盘股中的成长股都有阶段性机会。经济从今年四季度逐步复苏，可能会持续到明年，部分与经济景气相关度高的蓝筹股可能会有阶段性表现。小盘股则会出现分化，竞争力强、具有持续快速增长能力的细分行业龙头明年始终都有机会。　　创赢投资崔军称，2012年A股蓝筹股估值已经很便宜了。而6124点时沪指的动态市盈率为55.8倍，市净率为7.25倍。2012年12月3日沪指1959点的动态市盈率为10.18倍，市净率为1.39倍。崔军认为，什么时候买股票都要买价值低估的股票。　　翼虎投资余定恒的看法是，反弹初期主要是炒复苏概念，前期股价持续下跌的周期股表现会好一些。成长股中，其看好中低端消费类成长股，包括大众消费品、品牌消费品、休闲食品、旅游等，中低端消费跟城镇化建设能够紧密结合在一起并且相对确定，因此中低端消费类的小盘成长股有望较大幅度受益于经济的温和复苏。　　重阳投资认为，对中国经济和A股的前景不应过度悲观，同时A股市场在中短期难以出现类似1996年和2007年的大牛市机会，那么大概率事件是市场将以结构性行情为主，伴以偶或的系统性反弹。基于结构性机会大于系统性机会的判断，未来A股市场为对冲策略提供良好的投资环境。　　话题四：城镇化概念能否贯穿全年　　近期市场对城镇化的关注度高涨。那么“新型城镇化”主题究竟会是贯穿明年全年的大型主题类投资机会，还是“昙花一现”的短线炒作呢？　　鼎锋投资认为，新型城镇化主题预计将贯穿未来5~10年，不过城镇化的产业链很长，细分行业很多。过去十多年与城镇化有关的建材、房地产、工程机械行业已有很大的发展，部分行业的产能已经处于全球领先，这部分行业的发展空间已经不大，更看好还未充分发展的一些行业，特别是产业周期还有空间的行业。2013年看好其中有业绩支持的安防，轨道交通，环保，现代农业，品牌服饰等。　　翼虎投资余定恒表示，管理层对城镇化高度重视，未来可能会花大力气建设。不过，城镇化建设的力度、效果和进程可能会一波三折，城镇化建设是个很大的命题，涉及用地、收入分配、医疗、教育等各个方面，这些东西没有完全理顺前，城镇化建设的效果仍需密切关注。

12月沪指创出3年多的新低1949点。据统计，今年11月共清算私募产品24只，其中提前清算8只。由是，大量的私募基金负责人释放出发展对冲业务的信号。其实，从对冲基金的角度来说，无论牛市还是熊市，都不影响赚钱，只要有好的策略，不管什么年份，都是“满地黄金”。　　《每日经济新闻》记者分别采访了上海数君投资有限公司CEO刘宏 、资深量化策略师方正富邦基金丁鹏博士 、对冲基金综合服务商深圳中金阿尔法投资研究有限公司总经理卢扬洲，以及为全球超过100亿美元的基金提供后台运营服务的傲明集团信托及基金服务总监李晓亮等，以期揭开对冲基金的神秘面纱。　　对冲主要为获得绝对收益　　NBD:各位如何理解对冲，普通投资者又该如何理解对冲？　　丁鹏：对冲基金就是利用做空工具，对冲掉市场性的风险，从而赚取一个与市场涨跌无关的利润，这样就使得投资者无论是牛市还是熊市均可以获得绝对收益。普通投资者不要妖魔化对冲基金，其只是一个很好的理财工具。　　刘宏：虽然1949年起源时的对冲基金是使用对冲策略的，但并不是所有的对冲基金都使用对冲策略，有一种说法是传统投资追求跑赢比较基准，而对冲基金追求赚到钱，而不是赔的比基准点少；作为风险收益特性相当复杂的对冲基金，不适合普通投资者参与，在国际上对冲基金也是法律规定不能面向社会公众。　　李晓亮：其实，任何用于减低或者消除金融风险的投资方法都是对冲，只是对冲的应用占据了基金的多少比例的策略或仓位，它只是投资策略里面的一个点而已，是根据市场的走势(尤其是单边市)投资的品种，有时候对冲也不一定能带来理想的收益，甚至可以是亏损的。真正意义的对冲即便是基金经理也未必能完全掌握，一般投资人应该非常谨慎考虑是否投资对冲基金，尤其是对整个基金的合规性、风控、盈利模式作细致的了解。对冲基金不是神仙，并非无所不能，也不神秘，只要有合理的、有依据的盈利和风控模式，投资人可以考虑，不妨把风险放大来看，如能够承受最大风险并且该风险出现的概率在可接受的范围之内，投资人便应根据自己的实际情况进行投资。　　卢扬洲：对冲其实在抵消一部分风险的同时也抵消掉了一部分收益，因此按照我们的测算，对冲基金年化收益在几乎完全抵消风险的情况下最大不可能超过14%。　　目前A股仍缺乏对冲工具　　NBD:2012年对对冲基金来说是不寻常的一年，有人将其看作“中国的对冲元年”，这种说法对吗？　　丁鹏：到底哪一年是元年并不重要，重要的是中国的资本市场开始了大规模的衍生品时代，这个历史趋势一旦形成就不可阻挡。对冲基金在国内的发展还只是 “小荷才露尖尖角”，相信未来十年我们将迎来轰轰烈烈的量化投资与对冲时代。　　李晓亮：事实上，目前A股仍缺乏对冲工具，有限的杠杆、有限的交易时间、有限的市场、有限的品种，只能做单边，并没有真正意义上的做空。虽然中国的基金经理都很棒，但是碍于市场限制，其能力不能得到最大的发挥。　　卢扬洲：我认为2011年才是对冲元年，这一年基金真正开始使用对冲工具盒策略。2012年则是对冲基金快速发展的一年，尤其是下半年，大家都看到了这个市场的巨大前景。　　NBD:2012年最常使用的对冲工具是什么？期指 、商品期货 、融资融券的使用上又是谁忧谁劣？　　丁鹏：我主要采用股指期货进行对冲，以期现套利以及阿尔法套利为主。商品期货的容量有限，不适合大机构资金操作，融券目前标的太少，而且融券费率太高，也不适合大范围使用。　　刘宏：证券市场上只有股指期货作为对冲工具是真实可操作的，融券理论上可以，可操作性很差；至于商品期货市场，价差交易和分散化的CTA策略司空见惯，不必非要扯上对冲如何如何。　　NBD:请分享一下自己或者他人对冲交易中成功或失败的案例？　　丁鹏：最成功的莫过于目前全球最大的对冲基金BridgeWater，目前管理规模为1400亿美元，它的旗舰产品Purealpha，平均每年的收益只有12%左右，但是从没有亏损过，极其稳定。失败的就是长期资本管理公司，失败的原因在于杠杆比例过大，从而死在了流动性不足上。做空工具不是万能的，要谨慎使用。　　刘宏：对于任何一个历经沧桑的对冲基金经理来说，对冲手段只是构建交易策略的一种普通技术，意味着对风险敞口的选择性调整，不是什么法术，没那么玄妙。　　期待转融通推出　　NBD:对即将推出的转融通怎么看，未来会考虑大规模地使用吗？　　丁鹏：非常期待。有了转融通，做空的成本将大大降低，统计套利的策略将有更大的用武之地，肯定会在产品中大规模使用这个工具。　　刘宏：转融通会使得融券变得可操作，是件大好事，有了融券以后很多交易策略的构建就很灵活了，因此未来融券将变成很流行的事情。　　NBD:伴随相关衍生品的不断出现，未来中国资本市场可能会引入哪些成熟的对冲模式，而国外在对冲上的经验又有哪些是值得我们借鉴的？　　丁鹏：未来还有国债期货套利、可转债套利、利率期货套利、境内境外套利等。国际上主要的经验是：密切关注资产的杠杆比例，因为一旦出现“黑天鹅”事件，将会出现流动性枯竭，从而使得有效的策略也会失效。　　李晓亮：国外的经验是金融衍生品的应用非常专业化，但是国外对冲基金做的是全球市场，A股市场投资工具缺乏，不具有可比性。　　冲击传统投资方式　　NBD:伴随着中国对冲基金的发展壮大，其是否会对资本市场传统交易模式产生较大的冲击？　　丁鹏：“滚滚长江东逝水”，历史的潮流不可阻挡。未来随着中国对冲基金规模的壮大，传统投资的统治地位不断降低是必然的趋势。传统投资都是一些高风险的资产，主要是针对可以承受高风险的投资者；未来追求安全的资金越来越多，必然会带来对冲类产品的大幅度增长。　　刘宏：可以确定的是，市场效率会越来越高。　　李晓亮：这是策略优化的一个过程，对冲和传统投资策略将更好地相结合。　　去散户化　　NBD:以海外经验来看，中国对冲基金仍存有较大的成长空间，在向成熟市场发展过程中，对冲对中国资本市场又将产生哪些影响？　　丁鹏：对冲意味着资本市场的游戏规则改变了，以前只有做多才能赚钱，现在做空也可以赚钱。因此一定会出现各种以做空为牟利手段的机构，他们对市场垃圾公司的清理会不遗余力，从而使得中国的市场更加健康。国内投资者也要改变以前单边做多的思维定式，要学会利用各种做空工具来给自己的资产锁定风险。　　刘宏：国际对冲基金的演变中有一个很重要的现象就是所谓的机构化，其也必将在A股市场出现；不过，对冲基金不适合公众参与，向公众推介对冲基金在全球主要经济体中都是违法的；另外，尽管全球对冲基金经历了高速发展，但其全球总管理规模目前只有约2万亿美元，只能算是一个小行业。　　李晓亮：对冲基金的成熟将有助于市场变得更加理性，但不应把“对冲”神仙化、另类化。　　卢扬洲：成熟市场形成的一个重要特点就是去散户化，机构在交易者中的占比达到8成左右。相关衍生品的形成促进对冲基金的成长以及机构投资者的壮大，市场将趋于稳定，不会出现暴涨暴跌。　　NBD:在对冲时代，对普通投资有什么建议？　　丁鹏：将大部分资金配置到固定收益或类固定收益品种上，自己留一部分资金做投资，不能再像以前那样满仓赌博。　　刘宏：公众不适合参与对冲基金投资，建议中国立法机构尽快立法，明确界定对冲基金的合格投资人范畴，以便业界有所依据。　　卢扬洲：以成熟市场的经验看，普通投资者更多地应该是通过购买机构产品间接参与市场。　　NBD:对冲基金的管理者和交易者有着怎样的特质，国内是否有这方面的高手？　　丁鹏：他们是一批对市场机会很敏感的人，很多具有扎实的数学和计算机功底，因为构建好的交易模型需要很深的理论功底，只靠经验是不行的。国内有很多隐藏在地下的机构大鳄已经具备了这种能力。　　刘宏：对冲基金经理往往在某一狭小领域拥有非常独特的技能，国内藏龙卧虎，有独特技能者遍布天下，即便欧美一些大型对冲基金管理公司中也不乏中国人的身影。　　李晓亮：国内有很多高手，我们接触的众多私募基金都有非常扎实的专业背景和经验，多数在做外盘，因为应用的工具更多。　　卢扬洲：国内真正的对冲高手事实上多数在机构里面，又以物理、数学、计算机等高学历背景居多。

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